雅化集团(002497.CN)

雅化集团(002497):向全球氢氧化锂龙头企业迈进

时间:21-09-14 00:00    来源:兴业证券

投资要点

因势利导,民爆龙头转向锂冶炼龙头。公司民爆和锂盐两大主业均呈现良好发展态势。民爆业务方面,公司提前布局重点工程、重点客户,民爆业务持续健康稳定发展, 2015-2020 年经营性现金流维持在0.8 亿元人民币以上,特别是2018 年锂价下跌时,公司现金流依旧保持稳定增长;锂业务方面,2014-2020 年锂盐业务营收年均复合增长率109%,2020 年下半年得益于锂行业景气度回升,公司锂盐产品销量不断提升,锂业务利润大幅度增长。分产品来看,2020 年公司的主要毛利贡献来自于民爆及锂盐业务,其中民爆业务毛利占比约85%,虽然公司于2013 年通过参股国理公司、收购兴晟锂业开始布局锂业务,但是在上一轮锂价上行区间,公司锂盐的总体产能仅为1 万吨,仍处于市场渗透的阶段,尽管公司于2017年新建雅安锂业2 万吨氢氧化锂产能,但由于锂价于2018 年中开始下行,公司锂盐业务毛利贡献有限。

民爆为盾,锂盐为矛。1)民爆行业:矿业驱动+基建驱动,民爆行业有望稳定增长。工业炸药需求整体平稳,起爆器材需求呈现下滑趋势,但是随着金属价格走高以及各国基建计划刺激,矿山开发及基建或将助推民爆业务稳定增长。公司作为民爆行业领先企业,行业集中度提高、电子雷管替代也将利好公司业绩,同时,爆破服务区域性明显,川藏铁路雅安段或助推公司民爆业绩放量。2)锂盐业务:冶炼与资源齐布局。公司目前拥有3.3 万吨氢氧化锂、0.6 万吨碳酸锂产能,另外在建雅安一期3 万吨氢氧化锂产能预计于2022 年投产,同时雅安二期2 万吨氢氧化锂产能及1 万吨氯化锂也将于一期投产后开建,同时公司积极布局资源端,公司持有李家沟矿28%与CXO5.9%权益,同时拥有银河锂业、CXO 的包销权,并且拟合作开发Trigg Hill 锂矿,良好的资源布局或将保障冶炼产能顺利释放。

公司顺利进入特斯拉供应体系,或显著受益于氢氧化锂量价齐增。据我们测算, 2021、2024、2025 年氢氧化锂需求增量显著大于供给增量,且2025年氢氧化锂冶炼产能将会出现明显缺口,氢氧化锂价格有望于年内快速上行并维持高位公司于2020 年顺利进入特斯拉供应体系并签订6.3 亿美元~8.8 亿美元电池级氢氧化锂产品的购销协议,随着公司继续扩大氢氧化锂产能布局,远期或显著受益于氢氧化锂量价齐增。

投资建议:民爆业务有望提供稳定毛利,锂业业务或将助推业绩快速放量,维持2021-2023 年归母净利润依次8.13 亿元、13.16 亿元、18.02 亿元,对应2021 年9 月13 日收盘价44.21 元,2021-2023 年PE 依次为62.7、38.7 、28.3,维持公司“审慎增持”评级。

风险提示:民爆业务需求不及预期;全球电动汽车销量大幅下滑;电池技术路径革命性变化等。